2022 年 8 月 30 日晚，＄恩捷股份．SZ 公布 2022 年上半年的業(yè)績(jī)。由于一季度業(yè)績(jī)已有發(fā)布，海豚君重點(diǎn)關(guān)注上半年所傳達(dá)的二季度增量信息：

（1）公司 2022 年二季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 11 億元，同比增 88％；二季度的收入是 32 億，同比增長(zhǎng) 62％；收入和利潤(rùn)分別都是完成了全年市場(chǎng)預(yù)期（利潤(rùn) 50 億，收入 139 億）的大概 23％ 左右，基本落在正常范圍之內(nèi)。

（2）膜類收入和利潤(rùn)穩(wěn)健如牛：膜類產(chǎn)品上半年收入首次超過(guò)了 90％，同比還在加速增長(zhǎng)，而毛利率由于原材料成本上漲，而公司不屑于價(jià)格傳導(dǎo)，更側(cè)重伙伴和供應(yīng)關(guān)系的穩(wěn)定，因此毛利率上升趨勢(shì)小有放緩。

（3）海外故事兌現(xiàn)短期受阻：由于國(guó)內(nèi)動(dòng)力電池廠全球擴(kuò)張，海外動(dòng)力電池廠商裝車市占率明顯下滑，拖累了恩捷的海外收入貢獻(xiàn)也有停滯。

（4）儲(chǔ)能呢？干法呢？：今年上半年火爆的儲(chǔ)能市場(chǎng)，恩捷由于沒(méi)有成熟的干法隔膜產(chǎn)線，因?yàn)榈侥壳斑€沒(méi)有充分享受到應(yīng)有的紅利，同樣也對(duì)應(yīng)海外動(dòng)力電池收入貢獻(xiàn)短期停滯的情況下，沒(méi)有拓展到增量的市場(chǎng)。

整體觀點(diǎn)：二季度的收入、利潤(rùn)和上半年的整體經(jīng)營(yíng)情況來(lái)看，相比于整個(gè)電池材料、電池廠和整車之間的瘋狂價(jià)格博弈，甚至于光伏的博弈，恩捷所處的濕法隔膜賽道，基本可以用 “小清新” 來(lái)形容了。

收入、利潤(rùn)穩(wěn)健如牛，而且背后所體現(xiàn)得公司在濕法隔膜上全球市占率、市場(chǎng)地位也是一貫的穩(wěn)固。穩(wěn)固的市占率和顯著超越電池產(chǎn)業(yè)鏈同行的毛利率，也讓它作為行業(yè)的龍頭，沒(méi)有去博弈和傳導(dǎo)漲價(jià)壓力，同時(shí)中國(guó)動(dòng)力電池廠市占率強(qiáng)勢(shì)提升，也影響了它海外收入占比的結(jié)構(gòu)性提升，這些因素都短期影響了毛利率提升的邏輯。

另外從風(fēng)口的角度，儲(chǔ)能市場(chǎng)火爆，它目前還沒(méi)有干法產(chǎn)線釋放出來(lái)，影響了增量收入的創(chuàng)造，這些短期的利空因素也導(dǎo)致它在這一波當(dāng)中回調(diào)幅度比較大。

不過(guò)，在濕法隔膜上，它的老大地位依然穩(wěn)固，邏輯沒(méi)有問(wèn)題，投資它只需要一個(gè)合理的價(jià)格。

以下為要點(diǎn)詳述

1、一個(gè)字：穩(wěn)！

由于一季度業(yè)績(jī)?cè)缫寻l(fā)布，海豚君重點(diǎn)通過(guò)觀察上半年業(yè)績(jī)所隱含的二季度的情況來(lái)看它的業(yè)績(jī)趨勢(shì)。

先看大數(shù)：上半年公司歸母利潤(rùn) 20．2 億，公司原本指引區(qū)間是 19．96 億到 20．76 億之間，基本符合指引；而收入 58 億，同比增長(zhǎng)了 70％，基本也與市場(chǎng)預(yù)期相符。

其中二季度營(yíng)收 26 億元，同比增 80％，完成全年預(yù)期（139 億元）的 19％，考慮季節(jié)性因素，公司一季度對(duì)全年?duì)I收的貢獻(xiàn)占比在合理范圍內(nèi)（15％－20％）。

公司 2022 年二季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 11 億元，同比增 88％；二季度的收入是 32 億，同比增長(zhǎng) 62％；收入和利潤(rùn)分別都是完成了全年市場(chǎng)預(yù)期（利潤(rùn) 50 億，收入 139 億）的大概 23％ 左右，基本落在正常范圍之內(nèi)。

數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告、長(zhǎng)橋海豚投研

2、海外的故事兌現(xiàn)太慢

電池隔膜占據(jù)了公司收入 90％ 以上的業(yè)務(wù) ＋ 行業(yè)超高的市占率，恩捷的下游客戶基本上涵蓋的所有主流的電池廠商，海外的就有松下、三星、LGES、法國(guó) ACC 等等。

但今年上半年，中國(guó)動(dòng)力電池廠商不斷侵蝕全球動(dòng)力電池裝車份額，恩捷從去年下半年開始，海外市場(chǎng)貢獻(xiàn)暫時(shí)停滯，在濕法隔膜上似乎并沒(méi)有海外市場(chǎng)的邏輯。

不過(guò)由于它在濕法上比較強(qiáng)的市場(chǎng)地位，強(qiáng)產(chǎn)能綁定等，只要?jiǎng)恿﹄姵匮b車還在高速增長(zhǎng)，無(wú)論是海外還是國(guó)內(nèi)客戶誰(shuí)在增長(zhǎng)，它的濕法隔膜基本就是穩(wěn)健如牛。

而市場(chǎng)所關(guān)心的增量主要是儲(chǔ)能，國(guó)內(nèi) ＋ 海外的儲(chǔ)能市場(chǎng)，而儲(chǔ)能電池以干法為主，目前恩捷的干法產(chǎn)能還沒(méi)釋放。

市場(chǎng)之所以期待海外市場(chǎng)，還有一個(gè)重要原因是海外市場(chǎng)對(duì)隔膜的質(zhì)量要求高，毛利率也更高，但從整個(gè)上半年得情況來(lái)看，毛利率在去年下半年達(dá)到峰值之后，今年上半年是小有回落的。

隔膜是毛利高達(dá) 50％ 以上的行業(yè)，毛利堪比包裝水，主要是成本是 PET 等原材料大概占到了隔膜收入的 30％，由于國(guó)內(nèi)海外毛利率都在下半年的高點(diǎn)小幅回落，因此海豚君估計(jì)原油價(jià)格的上漲導(dǎo)致副產(chǎn)品漲價(jià)，可能對(duì)它的毛利率產(chǎn)生了一定的影響。